Baru-baru ini, sektor konstruksi, terutama produsen semen, menjadi spotlight di pasar saham Indonesia. Dua perusahaan, SMGR dan SMCB, menjadi bahan pembicaraan baik para trader maupun investor fundamentalis. Apakah SMGR, benar-benar berkualitas seperti yang dicerminkan dari sahamnya yang meroket? Apakah SMCB, yang bernasib malang, benar-benar memiliki alasan yang menyedihkan, sehingga mendorong para investor untuk keluar dari saham tersebut?

Pertama, kita coba lihat situasi SMGR. PT Semen Gresik secara resmi mengganti namanya bulan Desember lalu menjadi PT Semen Indonesia. Perubahan nama ini mencerminkan pergeseran strategi perusahaan dari pemain lokal menjadi pemain regional. Hal ini bisa dilihat dari beberapa akuisisi yang sudah dilakukan, dan akan dilakukan. Ke depannya, PT Semen Indonesia akan menjadi holding company dari beberapa merek semen yang akan dijual.

Sentimen pasar akan rencana ini sangat positif. Ditambah lagi SMGR yang memiliki status sebagai ‘anak emas’ pemerintah. Saat ini pemerintah merupakan pemegang saham mayoritas. Namun, apakah rally SMGR yang tidak hentinya dari level di bawah 10,000 ke ke level 16,000 bisa dijustifikasi? Dengan P/E saat ini di level 20.48, valuasi SMGR bisa dibilang mahal. Namun, forward P/E ratio ke depan berada di angka 16.09, angka yang cukup wajar dibandingkan kedua perusahaan lainnya, INTP dan SMCB.

Menurut saya, pada saat ini pasar memberikan premium kepada SMGR, dikarenakan oleh status sebagai BUMN dan visi regionalnya. Namun dari segi sisi, semuanya masih dalam perencanaan dan cerita, tentu saja hal ini mengandung banyak resiko. Bila SMGR berhasil memenuhi apa yang dijanjikan, maka ya, harga SMGR di level 16,000 bisa dijustifikasi. Buat investor yang mencari entry point, saya sendiri akan masuk di level 14,000an. Saya kira di level itu memberikan margin yang cukup (sekitar 10%). Perlu diperhatikan juga, kinerja SMGR merupakan yang paling bagus di antara ketiga emiten saham. Suatu hal yang jarang ditemuin dalam perusahaan BUMN.

Bagaimana dengan situasi SMCB? Holcim Indonesia membuat berita yang cukup menggemparkan pada saat pengumuman akan kenaikan royalti. Saham SMCB turun tajam, sekitar 20% dalam dua sesi perdagangan. Peristiwa yang hampir sama, terjadi beberapa minggu sebelumnya dengan saham UNVR. Analisa yang bagus dapat dilihat di sini.

Kenaikkan royalti ini sepertinya hanya sebuah cara untuk profit transfer ke perusahaan induknyam mengingat Holcim Ltd (induk SMCB) memiliki sekitar 80% saham SMCB. Apakah hal ini baik untuk publik? Buat pemegang saham Holcim Ltd yang berpusat di Swiss, sebenarnya tidak akan terpengaruh jauh. Namun, kepada publik pemegang SMCB, otoritas pajak Indonesia, tentu saja dirugikan.

Sebelumnya, SMCB hanya perlu membayar 1% royalti kepada induk perusahaannya. Royalti dinaikkan menjadi 4% di 2014 dan 5% di kemudian hari. Pada saat ini, Net margin SMCB adalah sekitar 14.3%, karena royalti diambil dari revenue, maka bisa dikatakan net margin akan berkurang dari 14.3% menjadi sekitar 9-10%, dengan asumsi SMCB mampu mempertahankan kualitas operasional mereka. Dengan kata lain, pendapatan bersih SMCB berkurang hampir 30%.

Beberapa analis mungkin berpendapat bahwa net margin 9-10% masih bagus, namun bila dibandingkan dengan kedua perusahaan semen lainnya, maka kinerja SMCB bisa dibilang sangat menyedihkan. Net margin SMGR adalah 24.2%, dan INTP adalah 26.6%. Saya tidak begitu mengerti, apa yang dilakukan manajemen SMCB yang menghilangkan hampir 10% net margin mereka, mungkin mereka bersaing di lingkungan yang lebih berat.

Dengan turunnya SMCB hingga 20%, maka banyak yang berpendapat bahwa ini adalah kesempatan membeli. Namun saya berpendapat lain. Saat ini P/E SMCB berkutat di 17.7, dibanding SMGR (18.8) dan INTP (17.1). Dengan situasi sekarang, maka earning SMCB harus bertambah sekitar 30%, yang tidak akan mudah, hanya untuk mempertahankan P/E seperti sekarang. Dengan situasi seperti ini, kemungkinan kenaikan harga sahamnya tidak akan begitu besar, kecuali faktor pasar, dalam hal ini, maka bila anda memegang saham SMGR maupun INTP lebih baik. Downside dari SMCB sepertinya tidak akan terlalu berarti, mengingat sahamnya tidak terlalu banyak yang di-float.

Bagaimana dengan INTP? Well, sejauh ini fundamental INTP mengekor SMGR. Dengan utang hampir tidak ada, INTP berhasil memberikan ROE yang sangat bagus, sekitar 26.8%. SMGR memberikan ROE 30.4% dengan gearing sekitar 17%. Untuk fundamental, saya rasa INTP lebih bagus dari SMGR, tapi dari segi strategi dan visi, SMGR sepertinya lebih menarik buat saya. Hal yang terakhir, INTP dimiliki 51% oleh HeidelbergCement (sekitar 13% dimiliki Salim Group), suatu posisi yang mirip dengan Holcim. Walaupun kemungkinan kenaikan royalti tidak sebesar kasus SMCB, namun ini tetap merupakan satu resiko yang perlu diperhatikan.

Disclosure: Penulis memiliki posisi di SMGR

Perbandingan Angka Perusahaan Semen

 
SMCB
SMGR
INTP
Market Cap226059342181171
P/E17.718.817.1
Forward P/E17.8716.0917.91
P/B2.74.64.2
P/CF12.317.716.2
P/S2.544.5
Gross Margin37.346.446.1
Operating Margin22.629.831.8
Net Margin14.324.226.6
ROE16.330.426.8
Inventory Turnover9.44.85.3
Debt/Equity15.816.90.9